中信建投制度红利助推并购浪潮哈

中信建投：制度红利助推并购浪潮 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

事件2014年7月11日，中国证监会就修订《上市公司重大资产重组管理办法》（以下简称《重组办法》）、《上市公司收购管理办法》（以下简称《收购办法》）向社会公开征求意见，这是贯彻落实国务院关于简政放权、促进企业兼并重组的要求，适应当前国民经济“转方式、调结构”战略调整的重要举措，对促进上市公司行业整合和产业升级，推动并购重组市场发展具有重要意义。

1、制度修订体现了简权方政与市场化的核心思想 月24日,国务院下发《国务院关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》，指出兼并重组是企业加强资源整合、实现快速发展、提高竞争力的有效措施，是化解产能严重过剩矛盾、调整优化产业结构、提高发展质量效益的重要途径。国务院指出将从加快推进审批制度改革、改善金融服务等方面解决我国企业兼并重组过程中的问题。

5月，在《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（新“国九条”）中指出：鼓励市场化并购重组。充分发挥资本市场在企业并购重组过程中的主渠道作用，强化资本市场的产权定价和交易功能，拓宽并购融资渠道，丰富并购支付方式。尊重企业自主决策，鼓励各类资本公平参与并购，破除市场壁垒和行业分割，实现公司产权和控制权跨地区、跨所有制顺畅转让。

此次对于对《重组办法》、《收购办法》进行了修订，是对于国务院文件要求的落实，强调了营造良好的市场环境，发挥资本市场作用。体现的是“放松管制、加强监管”的市场化监管理念，在强化信息披露、加强事中事后监管、督促中介机构归位尽责等方面做出配套安排的同时，实现“简政放权”。具体来看，制度修订从以下几个方面推进：

每一个巨蟹座的人都有着柔软善良的心和爱家的情绪 一、大幅取消重大资产重组审批。对非借壳上市的上市公司重大购买、出售、置换资产行为，取消审批。

由于涉及发股购买的非借壳重组依然要受到发审委的审批，制度的修订对于不涉及发股购买的非借壳重组（如现金、承债、资产置换等）的取消审批（并购重组委）具有重大意义。

二、借壳规定更加严格。在三个层面上对于借壳上市做出了明确规定：1）明确了借壳上市标准与IPO等同；2）明确禁止创业板公司借壳上市； ）将借壳方明确为“收购人及其关联人”，即监管者倾向于扩大“关联人”的范围，进一步防止规避行为。这部分体现了证监会“严格退市制度，不鼓励借壳上市”的总体政策导向。

三、取消了上市公司破产重组的协商定价机制。2008年11月施行的《关于破产重整上市公司重大资产重组股份发行定价的补充规定》，允许相关各方不再执行20日均价的规定，可以协商确定发行价格。本次修订为遏制对破产重整公司借壳上市的炒作，废止了《补充规定》的协商定价机制，破产重整公司发行股份购买资产适用与其他公司相同的定价规则。此举可弱化ST或*ST公司被借壳的预期，同样体现了证监会的政策导向。

四、完善发行股份购买资产的市场化定价机制。2011修订版《重组办法》对于并购交易中发行股份定价规定过于刚性、商业谈判空间不足。此次修订，在充分考虑了交易双方对交易价格的真实意愿和当前市场的规范发展水平的背景下，定价区间从董事会决议公告日前20个交易日均价拓宽为：可以在公告日前20个交易日、60个交易日或120个交易日的公司股票交易均价中任选其一，并允许打九折；引入可以根据股票市价重大变化调整发行价的机制。此举有利于重组选择更为灵活的入股价。

同时，明确了资产评估和估值的关系，提供估值服务不要求必须具有评估资质，“估值机构”可以是评估机构，也可以是独立财务顾问、会计师事务所。同时，为防止标的资产的估值虚高，增加了详细披露相关资产的市场可比交易价格，同行业公司的市盈率、市净率等定价参考的要求。

五、降低购买资产门槛，利润对赌不再强制。取消向非关联第三方发行股份购买资产的门槛要求和相应的盈利预测补偿强制性规定。修订前对于购买资产而发行的股份数量存在限制，小资产不允许发股购买，现在可以发股购买任何大小的资产。同时，对于补偿协议不再强制要求，这样卖方在谈判中的交易地位将提升，有利于并购重组的重点回归到协同效应上，且这种方式更加尊重市场化博弈。

六、丰富并购重组支付工具。《重组办法》进一步丰富并购重组支付工具，为上市公司发行优先股、定向发行可转换债券、定向权证作为并购重组支付方式预留制度空间，为上市公司根据自身需求设计支付方式提供多样化选择。新“国九条”中除了强调资本市场对于的定价功能外，同时强调资本市场的服务功能，丰富的并购工具对于兼并重组的便利性提供支持。

七、明确分道制审核制度。明确了根据上市公司的规范运作和诚信状况、财务顾问的执业能力和执业质量，结合国家产业政策和重组交易类型，做出差异化的监管制度安排，有条件地减少审核内容和环节。此举体现了市场化的精神，根据项目资质、信息披露、中介资质的不同表现做出差异化要求。