高考加油有色金属负循环仍在延续抄底为时尚早魏家

有色金属：负循环仍在延续 抄底为时尚早 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

事件：受全球大宗商品巨头嘉能可（Glencore）债务困境的影响，全球主要工业金属、能源和农产品期货价格遭受重挫，并带动相关商品输出国汇率下挫，并波及欧洲和美国股市产生大幅度波动。

矿业巨头深陷债务危机，杠杆化经营的反身性凸显。作为从事全球矿业金属、能源品和农产品贸易，仓储，和供应链金融服务的巨头公司，同时也从事金属矿产的经营。在全球大宗商品价格持续下滑的背景下，公司前期大规模并购导致债务风险开始显现。主要从两方面业务路径进行传导：1）公司之前并购的Xstrata没能实现盈利目标，而自身矿产业务受价格的影响出现盈利萎缩；2）公司通过金属商品抵押为如果朱立伦是专心在选客户生产经营和跨境套利提供供应链融资，并借助仓储物流的优势在衍生品市场实现套利。在金属价格下滑，美联储加息预期导致资金成本提升的背景下，跨境融资套利活动减少导致公司金融服务业务量萎缩，同时伴随着风险和库存跌价导致的成本攀升，对公司赖以盈利的业务构成重大影响。杠杆化经营的反身性效应凸显。

大宗商品的负循环效应仍在延续，利润表向资产负债表恶性的传导逐渐开启。

资产端盈利下滑和运营成本居高不下，资金短缺使得嘉能可债务循环出现问题，需要进行融资和资本开支的收缩，前期公司的再融资计划以及公司对铜矿开发的停止，反映公司业务收缩的思路，但在行业整体低迷的背景下，实现融资可谓难上加难；由此为了应对短期债务到期，公司只能开启资产抛售的恶性循环模式：即金属价下跌——收入流缩减——偿债能力不足——债务评级下调——融资能力下滑——金属库存抛售——金属价格下跌——盈利进一步恶化。

库存抛售导致基本金属价格承压。尽管从账面价值来看，公司的资产负债率低于70%，同时，流动资产大于流动负债，但值得关注的是公司货币资金和应收项目不足以覆盖硬性债务，而存货和交易性金融资产在当前的环境下，可能发生较大程度的缩水。此外，公司债务/市值比超过2倍，前期被标普下调了债券评级，使得公司再融资能力几乎枯竭。因此，公司只能通过抛售接近2 5亿美金的商品库存，来维系资金需求，作为锌金属最大的贸易商，库存抛售对短期金属市场的压力不言而喻，由此连带其他商品价格的同步下滑。

行业衰退的第二阶段，警惕风向外溢和包括人大附中、北大附中、清华附中、101中学、十一学校、民大附中、首师大附中；位于东城的高中有二中、五中、汇文、景山；西城的高中包括四中、北师大附中等；朝阳区的高中有八十中、朝阳外国语学校等；丰台区的学校有十二中。北大还为所有郊区高中设立了一条咨询通道；还有三位老师负责其余高中考生的招生咨询。流动性危机。公司债务困境的负循环是行业衰退进入到第二阶段，企业利润表向资产负债表恶性传导的典型模式，而最终只能以部分企业的破产出清来结束负循环，现阶段来看，这一阶段才刚刚开始。企业破产和债务违约可能导致金融链条的风险传导，在一定范围内构成流动性风险。这一情况下，风险资产联动性强化。尽管我们无法预知，嘉能可债务危机是否会导致公司破产，以及可能的波及程度；但让我们感到悲观的是新兴市场相对于08年再杠杆的能力已经不足，需求很难在中短期内发生实质性恢复，在这一条件下，除非存在外部融资的可能，否则负循环效应导致企业债务违约的概率迅速提升。我们认为，大宗商品熊途导致的新兴市场衰退尚未结束，负向循环风险存在扩大的可能性，因此负循环结束之前，不建议布局基本金属类别的股票品种。